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從財務(wù)的角度看各種并購支付方式的利與弊
在公司的并購活動中，支付是完成交易的最后一個環(huán)節(jié)，亦是一宗并購交易終極能否成功的重要因素之一。在實踐中，公司并購的出資方式有其自身的優(yōu)缺點，選擇何種出資方式要視具體情況而定。一、現(xiàn)金并購
所謂現(xiàn)金并購是以現(xiàn)金為支付工具，用現(xiàn)金置換目標公司的資產(chǎn)或用現(xiàn)金購買目標公司的股票來達到并購目標公司的目的。有并購動機的公司多會首選現(xiàn)金并購支付方式，是由于這種支付方式有其內(nèi)在的優(yōu)越性，主要表現(xiàn)在：
1.利用現(xiàn)金可迅速直接達到并購目的。首先，在激烈的市場競爭條件下，選擇一個目標公司并不輕易，這就使并購公司要果斷利用現(xiàn)金這一支付工具迅速達到并購目的；否則，競購的對手公司可能迅速張羅現(xiàn)金與之抗衡。其次，在進行并購交易時，目標公司的股東和治理層多少懷有敵對情緒，目標公司很可能會進行反收購布防，而現(xiàn)金并購可以隱躲并購公司的預(yù)備工作，使對手措手不及。
2.現(xiàn)金并購方式估價簡單，可以減少并購公司的決策時間，避免錯過最佳并購時機。
3.現(xiàn)金并購方式可確保并購公司控制權(quán)固化。一旦目標公司收到對其所擁有股份的現(xiàn)金支付，就失往了對原公司的任何利益。對于并購方而言，用現(xiàn)金收購公司，現(xiàn)有的股東權(quán)益不會因此被“淡化”，也不會導(dǎo)致股權(quán)稀釋和控制權(quán)轉(zhuǎn)移，更不會產(chǎn)生逆向并購。
4.現(xiàn)金是一種支付價值穩(wěn)定的支付工具。現(xiàn)金不存在活動性變化或變現(xiàn)，目標公司的股東所獲取的支付價值是確定的。這一方面利于這些股東們權(quán)衡利弊盡快促成交易完成，另一方面，股東們也不必承受因證券支付而帶來的收益不確定性。而往往這些不確定性到目標公司股東們接受并購交易的意愿和積極性。
當(dāng)然，采用現(xiàn)金并購也有其弊端，主要表現(xiàn)在：
1.受即時付現(xiàn)能力的限制。由于它要求并購方必須在確定的日期支付相當(dāng)大數(shù)目的貨幣，這就受到公司本身現(xiàn)金頭寸的制約。
2.由于并購公司在市場結(jié)構(gòu)中占據(jù)的地位不同，獲現(xiàn)能力差異較大，交易規(guī)模必然受到限制。
3.在跨國并購中，采用現(xiàn)金支付方式意味著并購方面臨著貨幣的可兌換性風(fēng)險以及匯率風(fēng)險。
4.假如目標公司所在地的國家稅務(wù)準則規(guī)定，目標公司的股票在出售后若實現(xiàn)了資本收益就要繳納資本收益稅，那么用現(xiàn)金購買目標公司的股票就會增加目標公司的稅收負擔(dān)。
正是由于現(xiàn)金并購方式存在制約并購的因素，在交易中，并購公司也會考慮用股票并購和混合并購方式。
二、股票并購
所謂股票并購方式是指通過換股方式達到獲得目標公司財產(chǎn)權(quán)或控制權(quán)的并購出資方式。其優(yōu)點主要表現(xiàn)在：
1.股票并購交易規(guī)模相對較大，不受獲現(xiàn)能力制約。并購交易的目標公司規(guī)模越來越大，若使用現(xiàn)金并購方式來完成并購交易，對并購公司的即時獲現(xiàn)能力和未來的現(xiàn)金回收率要求很高。而采用股票并購方式，通過股票這一支付工具，并購公司無須另行籌資來支付并購，從而不會使公司的營運資金遭到擠壓，減輕了現(xiàn)金壓力。
2.股票并購交易完成后，目標公司的股東不會失往其所有者權(quán)益，只是目標公司所有權(quán)轉(zhuǎn)移到并購公司所有權(quán)中往。并購后的公司由并購方和目標雙方股東共同控制，但是大多數(shù)原并購公司股東仍握有經(jīng)營的主導(dǎo)控制權(quán)。
3.目標公司股東享受延期納稅和低稅率的優(yōu)惠。與現(xiàn)金并購相比較，股票并購無須過多地考慮當(dāng)?shù)氐亩悇?wù)準則及其對出價安排上的制約。假如并購方業(yè)績優(yōu)良，給目標公司股東支付股票可能比支付現(xiàn)金更受歡迎。按照規(guī)定，目標公司股東在未來出售其換來的股票時，才對其收進納稅，這樣持股股東可根據(jù)自己需要，自主的決定收益實現(xiàn)的時間，享受稅收優(yōu)惠政策。
4.采用股票并購可使原目標公司股東與并購方共同承擔(dān)估價下降風(fēng)險。比如B公司很難對目標T公司進行估價，而且是用現(xiàn)金并購。并購后發(fā)現(xiàn)T公司內(nèi)部有一些“家丑”，那么，全部虧損都由B公司股東承擔(dān)。但若采用股票并購，T公司股東將同樣分擔(dān)虧損。
其不足主要表現(xiàn)在：
1.采用股票并購方式，必然使新獲取并購方股票的股東有機會進進董事會，這會使并購方現(xiàn)有的股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，使老股東擁有的公司權(quán)益比率下降，在股權(quán)變動數(shù)目足夠大的情況下，老股東面臨著失往公司控制權(quán)的風(fēng)險。
2.增發(fā)新股可能會使每股權(quán)益下降，特別是在目標公司的盈利狀況較差或是支付價格較高的情況下，必然會使老股東的原有收益稀釋。
3.增發(fā)新股同樣會使每股凈資產(chǎn)值減少，這會對股價產(chǎn)生不利。這種不利影響制約了老股東的活動性需求和持有該股票的良好預(yù)期。
4.收購本錢的不確定，加大了并購交易中的風(fēng)險，同時也會招來風(fēng)險套利者。他們抬高目標公司的股價，打壓并購方估價，以便在并購后對沖抵補獲利，這種情況必然會導(dǎo)致并購方收購本錢增加。
5.股票并購由于受上市規(guī)則的制約，加上其處理程序相對復(fù)雜，可能會延誤并購時機，給懷有敵對情緒的目標公司組織反并購布防提供便利，也使競爭對手有機會組織參加競爭。
三、混合并購
混合并購方式是指利用多種支付工具的組合，達到并購交易獲取目標公司控制權(quán)的支付方式。這些支付工具不僅包括上述的現(xiàn)金和股票，還包括公司債券、優(yōu)先股、認股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券等多種形式。
1.公司債券。公司債券作為一種支付工具，首先要具備在證券交易所或場外交易市場上流通的條件。相對股票來說，發(fā)行公司債券節(jié)省了不少融資本錢。對并購公司來說，并不改變其控制權(quán)結(jié)構(gòu)；對目標公司來說，債券可減少信息不對稱的，使目標公司股東減輕因市場預(yù)期而帶來的煩惱。同時作為代價，將喪失對原目標公司的控制權(quán)。
2.優(yōu)先股。使用優(yōu)先股作為支付工具，對并購公司而言，不會擠占營運資金，具有避免即時付現(xiàn)約束的優(yōu)點；同時，優(yōu)先股作為較廉價的支付工具，當(dāng)其轉(zhuǎn)換為普通股時的執(zhí)行價格要高于普通股當(dāng)前市價，對并購方更是有利可圖。另外，優(yōu)先股無表決權(quán)，避免了發(fā)行股票時產(chǎn)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移；也避免了像公司債券那樣在并購后有無盈利都應(yīng)支付利息的不足。對于目標公司股東而言，優(yōu)先股既具有普通股票的大部分特征，又具有公司債券能獲得固定收益的性質(zhì)，在并購交易中輕易被采納。
3.認股權(quán)證。認股權(quán)證是一種由上市公司發(fā)行的，能夠在有效期內(nèi)賦予持有者指定價格購買該公司發(fā)行一定數(shù)目新股權(quán)利的證實文件。對并購方而言，發(fā)行認股權(quán)證的好處是既可以達到籌資和用于置換目標公司資產(chǎn)的目標，也可以因此延期支付股利，從而為公司提供額外的股本基礎(chǔ)。但是，一旦認購權(quán)予以行使，會涉及到公司控股權(quán)的淡化。為此在發(fā)行認股權(quán)證時要保障并購方原股東的利益，按控股比例派送給股東。而目標公司的股東和其他認股權(quán)證的持有人，本身不能被視為公司股東，不能享受正常的股東權(quán)利，更不可能獲得公司控制權(quán)。購進認購證后，持有人所獲得的是一個換股權(quán)利而不是責(zé)任，行使權(quán)利與否，不受任何約束。而認股權(quán)證之所以具有吸引力，一方面是由于對并購后公司的遠景有較好的預(yù)期，另一方面，在價格上比股票便宜，認購款項可延期支付，機動性較強，獲利的可能性較大。
4.可轉(zhuǎn)換債券。可轉(zhuǎn)換債券是指發(fā)行公司向其購買者提供一種選擇權(quán)，在某一給定時間內(nèi)，可以按某一特定價格將債券轉(zhuǎn)換為股票。從收購公司的角度看，采用可轉(zhuǎn)換債券這種支付方式的好處是：（1）通過發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，公司能以比普通債券更低的利率和比較寬裕的契約條件發(fā)售債券；（2）提供了一種能以比現(xiàn)行價格更高的價格出售股票的方式；（3）當(dāng)并購后的公司正在開發(fā)一種新產(chǎn)品或開展一種新業(yè)務(wù)時所獲得的額外利潤可能正好是與轉(zhuǎn)換期相一致的。對目標公司股東而言，采用可轉(zhuǎn)換債券的好處是：（1）具有債券的安全性和股票可使本金增值的特性相結(jié)合的雙重性質(zhì)；（2）在股票價格較低的時期，可以將它的轉(zhuǎn)換期延遲到預(yù)期股票價格上升的時期。
綜上所述，各種支付方式優(yōu)劣可見。假如將若干種支付方式組合在一起，就能夠集結(jié)其優(yōu)點，克服其短處，所以使用混合并購勢在必然。
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