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機(jī)構(gòu)投資者交易行為中的羊群效應(yīng)
摘要:“羊群行為”是金融市場上一個令人困惑的現(xiàn)象，“信息不對稱”，“名譽(yù)的考慮”和“投資經(jīng)理激勵機(jī)制”被認(rèn)為是導(dǎo)致“羊群效應(yīng)”的主要原因。對美國金融市場的研究表明，機(jī)構(gòu)投資者在進(jìn)行投資時存在典型的羊群效應(yīng)。隨著我國公募基金的迅速發(fā)展，透明的披露機(jī)制的壓力以及基金的“相對業(yè)績評價標(biāo)準(zhǔn)”導(dǎo)致我國證券投資基金在交易中也出現(xiàn)了羊群效應(yīng)下的從眾行為。關(guān)鍵詞：羊群效應(yīng)；證券投資基金；信號顯示
一、前言
機(jī)構(gòu)投資者在西方國家的證券市場中發(fā)揮著市場中堅的作用。然而，行為金融學(xué)的研究和實(shí)證表明，機(jī)構(gòu)投資者交易行為中確實(shí)存在羊群效應(yīng)，機(jī)構(gòu)投資者傾向于模仿其他機(jī)構(gòu)投資者的投資決策，這種明顯的羊群效應(yīng)與機(jī)構(gòu)投資者普遍采用的動量交易策略一起，造成了整個市場的反應(yīng)過度。
在過去10年中，我國的機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)模迅速壯大，公募基金管理的資金達(dá)到了數(shù)千億。由于資金規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于散戶，機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)成了市場的決定力量。通過觀察各基金的投資行為可以發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者往往傾向于投資大市值的藍(lán)籌股，并且買入賣出的方向十分相像。本文在回顧西方行為金融學(xué)對羊群效應(yīng)的研究的同時，也考察了我國基金股票交易中的羊群效應(yīng)。
二、羊群效應(yīng)的原因
引起羊群效應(yīng)的原因是多方面的,其中最重要的是信息不完全、對名聲以及報酬結(jié)構(gòu)的考慮。
1． 基于信息不完全的羊群效應(yīng)。
Banerjee（1992）等假定同等價格上的投資機(jī)會對所有投資者都是可以得到的，即供給是充分彈性的。然而這些理論不是完美的股票和債券市場的模型，因為早期的個人投資決策無法在隨后的投資價格上得到體現(xiàn)。
假定個體投資者面臨不確定條件下的類似投資機(jī)會，并對正確的行為過程有著私人信息（即其進(jìn)行私人研究所得出得結(jié)論）。同時假定個人能觀察到彼此的行動，而無法觀察各參與者所收到的信息和信號。如果個人能夠觀察到其他行為主體的理性行為，那么博弈各方可以通過最后各參與方所選擇的最終行為來對各參與方的私人信息進(jìn)行推斷。在這種情況下，羊群效應(yīng)就有可能出現(xiàn)，而且這種羊群效應(yīng)下的行為非常脆弱且難以預(yù)料的，因為他有可能因為非常零星的一點(diǎn)消息（如某一隨機(jī)事件）而改變。
假定幾個投資者相繼決定是否投資于一只股票。對于每個投資者，我們用V來表示相對于次優(yōu)項目的回報。同時，V以相同的概率等于 1或者-1（次優(yōu)項目的回報圍繞0均值正態(tài)分布）。每個投資者觀察到一種關(guān)于投資回報信號，或者是好的（G）或者是壞的(B)。如果V= 1， G的概率為 P,而B的概率為1-P(0.5 應(yīng)用貝葉斯法則，在觀察到G以后的V= 1的后驗概率為：
于是，在Banerjee(1992)的模型中：所有投資者先驗看法相同，風(fēng)險中性的代理人按照一定的順序來選擇資產(chǎn)，他們有
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